Audition • Après les avoir entendus en octobre, la commission des finances de l’Assemblée a accueilli une nouvelle fois le 20 février Michel Prada et Gérard Rameix, respectivement président et secrétaire général de l’Autorité des marchés financiers (AMF), sur la crise des subprimes. Si l’analyse de l’AMF n’est pas nouvelle, elle a au moins permis d’éclairer le débat, notamment sur l’évolution souhaitable de la régulation financière aux niveaux national, communautaire et international.

La crise des subprimes s’étant transformée en une « crise bancaire » et « de liquidités », « l’intervention de l’AMF a été limitée », affirme Michel Prada. Les banques centrales et les superviseurs bancaires sont désormais davantage concernés. Mais l’AMF ne reste pas inactive, précise son président, puisqu’elle doit « surveiller la qualité de l’information financière donnée au marché et déterminer si les établissements financiers cotés sont transparents en ce qui concerne les risques et les provisions correspondantes. »

Zone d’ombre
Pour le président de l’AMF, c’est au niveau international que sont attendues les principales avancées. Dans le cadre du Forum de stabilité financière et de l’Organisation internationale des commissions de valeurs (OICV), l’AMF conduit des réflexions sur la transparence, les techniques de gestion des risques par les investisseurs, les règles comptables et les agences de notation (voir encadré).
Michel Prada considère qu’« une partie des difficultés rencontrées sur les marchés au cours des derniers mois provient de l’extrême complexité des produits et de l’insuffisante information dont on disposait quant à la nature de ces produits, leurs détenteurs et les conditions dans lesquelles ils étaient négociés ». Pour lui, il y a actuellement une zone d’ombre « à la limite du secteur régulé de la banque et du secteur traditionnel des marchés réglementés. Il faut, dans cette zone, accroître la transparence pour les investisseurs, qui, ne disposant pas d’outils suffisants, ont pris le risque de s’appuyer sur les seuls avis des agences de rating. »

Faire évoluer les modes de régulation
Le président de l’AMF juge que « cette première grande crise de la titrisation ne signifie pas que la titrisation est intrinsèquement condamnable : elle présente de grands mérites pour optimiser la gestion des établissements financiers, répartir les risques et élargir la base des fonds propres à partir desquels financer une économie. » Cette « transformation du système appelle une évolution des modes de régulation, afin de maîtriser les activités liant la banque classique et le marché classique. Un énorme travail technique de standardisation, d’information, de méthode et de mise en réseau des régulateurs est nécessaire pour gérer la chaîne de la titrisation. »

A chacun sa mission
Pour autant, précise-t-il, il ne faut pas que la régulation financière soit confiée en France à un organisme « totalement intégré », comme c’est le cas en Grande-Bretagne avec le Financial services authority (FSA). Le président de l’AMF préfère nettement voir coopérer plusieurs régulateurs « centrés sur des missions plus particulières ». Il considère que « la régulation prudentielle des intermédiaires est un métier spécifique qui ne s’étend pas à l’ensemble du marché et de ses opérateurs ». En outre, les postures des régulateurs prudentiel et de marché étant différentes, une division s’opérerait inévitablement au sein d’un organisme unique : « c’est le cas à la BaFin (1) ou à la FSA anglaise, dont une partie du personnel s’occupe du prudentiel et l’autre partie de l’information ».
Carine Duvoux

(1) Le Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) est l’autorité de régulation allemande des secteurs bancaires, assurantiels et des marchés financiers.

Société générale : régulateurs aveugles ?
Les opérations qui sont à l’origine de la crise de la Société générale ont été effectuées sur les marchés réglementés Eurex à Francfort et Liffe à Londres, explique Michel Prada. « Des contacts ont donc été pris avec l’autorité de régulation allemande, la BaFin, et il en ressort qu’aucune mise en cause particulière n’a été signalée, même si Eurex, courant novembre, a, semble-t-il, interrogé la Société générale sur une transaction », reconnaît le président de l’AMF. Mais « ni la BaFin ni l’AMF n’ont été mises au courant » de cet échange, précise Gérard Rameix. « Il semble que, même si le comportement du trader a été pointé du doigt, les réponses qu’il a pu donner à son propre service de contrôle ont été jugées satisfaisantes », ajoute-t-il. « Cela montrerait que la lisibilité des activités d’un trader peut être brouillée par sa simulation, qui aurait déjoué les moyens de contrôle disponibles. »

Tête de réseau
Pour Michel Prada, il est largement temps de faire évoluer le statut du Comité européen des régulateurs de marché de valeurs mobilières (CERVM ou CESR en anglais). Ce club, qui a conseillé la Commission dans l’élaboration du Plan d’action des services financiers (PASF), est « une association loi de 1901, dépourvue de pouvoirs à proprement parler, de place juridique dans les institutions européennes ». Le président de l’AMF estime que le CERVM devrait « devenir la tête de réseau des régulateurs européens, capable de leur donner des standards communs, de vérifier qu’ils les appliquent de la même manière, d’améliorer leur coopération, de leur fournir des services d’intérêt commun, bref, de constituer la holding du réseau de régulateurs. Cela passe par un renforcement significatif du rôle de ce “comité de niveau 3“, pour reprendre la formule d’Alexandre Lamfalussy. » Face aux réticences d’un certain nombre de pays européens, Michel Prada espère que « la présidence française pourra, au second semestre 2008, être le vecteur de nouveaux progrès dans ce domaine ».

Agences responsables
« Même si elles ne doivent pas être prises comme boucs émissaires, les agences de notation portent indiscutablement une part de responsabilité » dans la crise des subprimes, explique Michel Prada. Des efforts ont déjà été faits au niveau international avec l’élaboration d’un code de conduite « corporate » en 2003, reconnaît le président de l’AMF, mais à l’époque « il n’avait pas été prévu de traiter la notation des produits structurés, qui s’est développée par la suite. L’AMF a été probablement l’un des premiers organismes à identifier le problème, dès 2006, et ses analyses, publiées en 2007, restent parmi les plus achevées sur le sujet ». Pour lui, il faut notamment travailler sur les « problèmes de méthodologie et de signification de la notation » ainsi que sur les « conflits d’intérêt qui peuvent exister car les agences et les émetteurs de produits entretiennent des relations commerciales étroites ».