Après le G20 du 2 avril et la remise du rapport de Jacques de Larosière qui avait été chargé par la Commission européenne de réfléchir à l’évolution de la supervision financière en Europe, Jean-Pierre Jouyet, président de l’Autorité des marchés financiers (AMF), a dressé le bilan des avancées obtenues « de son point de vue de régulateur », lors d’un dîner organisé par Mazars, l’Hémicycle et le Club de Trente, qui, comme son nom ne l’indique pas, réunit une soixantaine de dirigeants des plus grandes entreprises françaises (directeurs financiers, présidents ou responsables d’entreprises ayant ou ayant eu des fonctions dans la sphère financière).
Trois thèmes ont été abordés : l’extension du champ de la régulation, la contribution des normes comptables et de la gouvernance à la stabilité financière, et l’intégration de la supervision à l’échelle européenne.

Le G20 vu de l’AMF

Saluant les « conclusions techniques et complètes » de ce sommet, Jean-Pierre Jouyet rappelle que les régulateurs « attendaient des instructions politiques et un calendrier de réforme ». « Le G20 a répondu à ces attentes, estime-t-il, en fixant des clauses de rendez-vous qui permettront de maintenir la pression ».
Le président de l’AMF se réjouit de la volonté affichée de mettre en place une « coopération internationale et un échange d’informations entre les collèges de régulateurs existants ». Au niveau macroéconomique, insiste-t-il, « l’organisation de la nouvelle régulation, avec un FMI aux moyens accrus et un Forum de stabilité financière transformé en Conseil de la stabilité financière (Financial stability board : FSB), devrait permettre de surveiller, d’alerter, d’anticiper les crises. » Le « renforcement de la régulation bancaire » ainsi que « l’harmonisation de la définition des fonds propres prudentiels » vont également dans le bon sens, considère-t-il.
Enfin, l’extension du champ de la régulation à « tous les produits présentant un risque systémique » est une avancée, tout comme « l’obligation de disposer d’informations sur les hedge funds, l’enregistrement des agences de notation, la création de chambre de compensation pour les derives de credit, la révision des normes comptables, les décisions concernant les rémunérations et la lutte contre les paradis fiscaux et réglementaires ».

En manque de définition
Reste maintenant à « tenir ces objectifs et le calendrier », souligne Jean-Pierre Jouyet, reconnaissant que « cela ne va pas être facile » et qu’il faut « s’attendre à quelques à-coups ». Ainsi, indique-t-il, plusieurs questions restent posées : « Qu’est-ce qu’une institution ou un marché à risque systémique ? Quels moyens seront alloués au FSB ? Quelles seront les relations entre ce Conseil et les régulateurs nationaux ? Quelles seront les marges de manÅ“uvre de ces derniers ? Comment la compensation des derivés de credit, ou des instruments complexes sera-t-elle organisée ? » Sur ce dernier point, fait remarquer le président de l’AMF, « il existe un risque que les autorités américaines n’imposent leur solution propre. Elles sont en avance car elles disposent d’infrastructures adaptées aux produits dérivés. » Approuvant cette analyse, Pierre de Lauzun, directeur général délégué de la Fédération bancaire française, estime que « les Etats-Unis risquent de vouloir nous imposer leur point de vue ». Dès lors, demande-t-il, « quelle marge de manÅ“uvre aura l’Europe pour obtenir qu’une chambre de compensation s’installe sur son territoire ? »

Appliquer le rapport Larosière
« La zone euro doit s’organiser », répond Jean-Pierre Jouyet. D’une manière générale, poursuit-il, il convient que l’Union européenne continue à s’affirmer sur la scène internationale, ce qui suppose notamment que cessent les disparités d’interprétation des règles communautaires. Evoquant le rapport Larosière(1), Jean-Pierre Jouyet se félicite que le Conseil ait approuvé ces propositions, notamment celles visant à donner aux comités de niveau 3 (2) le pouvoir d’interpréter et de faire appliquer les règles communes. « A côté de ces comités, les régulateurs nationaux conserveront leurs compétences en matière de surveillance et d’enquête », précise-t-il.
Le fait qu’« une grande majorité des Etats membres et le Parlement européen soient en faveur des conclusions du rapport » laisse espérer au président de l’AMF que « la Commission suivra réellement ces pistes dans les propositions qu’elle doit émettre avant le Conseil de juin ». Pour lui, les propositions du rapport doivent être reprises « dans leur intégralité ».

Atouts français
Enfin, au niveau national, les décisions du G20 vont avoir des conséquences sur la place de Paris, qui « devra s’adapter au nouveau cadre réglementaire », indique Jean-Pierre Jouyet. Pour le président de l’AMF, la France est de ce point de vue en bonne position : « La place de Paris est soumise à une régulation forte, donc rassurante pour les investisseurs, ce qui est un atout en termes de compétitivité. Nous devons profiter de la période actuelle pour faire valoir cet avantage. » Reste pour les « acteurs financiers de la place à agir en ce sens, en proposant une alternative crédible au modèle anglo-saxon. L’AMF est prête à les aider dans cette démarche ».
En conclusion, Jean-Pierre Jouyet estime que « le G20 crée les conditions d’une réforme. Mais son succès ne pourra réellement être mesuré qu’une fois les travaux complémentaires achevés, c’est-à-dire début 2010. Le plus difficile est sans doute encore devant pour les ministres et les régulateurs ».

(1) La Commission européenne avait demandé à un groupe d’experts, présidé par Jacques de Larosière, ancien gouverneur de la Banque de France et ancien directeur général du FMI, de faire des propositions sur la supervision du système financier européen. Ce groupe a remis son rapport le 25 février.
(2) Les comités de niveau 3 regroupent, au niveau européen, les régulateurs nationaux. Ils sont au nombre de trois : Comité européen des contrôleurs bancaires, Comité européen des contrôleurs des assurances et des pensions professionnelles et Comité européen des régulateurs des marchés de valeurs mobilières.

Etre ou ne pas être systémique
Interrogé sur la définition d’un produit financier comportant un risque systémique, le président de l’AMF admet que « le raisonnement ne peut être qu’empirique. Est systémique ce qui a été à l’origine ou a eu un impact sur la crise actuelle. Ainsi, les CDS présentent un risque systémique, tout comme la titrisation. Mais la liste des instruments concernés sera forcément évolutive, extensible, puisque nous ne savons pas quels produits présenteront demain des risques systémiques. »

Ne pas bousculer Bâle II
Hervé Hélias, associé chez Mazars, s’inquiète des critiques émises sur Bâle II, à l’heure où « l’ensemble des banquiers européens appliquent déjà ces règles, ce qui leur a demandé un investissement considérable. En dépit d’éléments procycliques, ajoute-t-il, le corps de ces règles prudentielles est solide ».

Agences de notation
Difficile de parler de la crise financière sans aborder la question des agences de notation. « Peut-on dire qu’un AAA attribué à des bons du Trésor américain et un AAA attribué à un CDS sont de même nature ? », s’interroge Hervé Hélias, tout en demandant « davantage de transparence dans le processus de notation ». « Nous travaillons sur le contrôle des méthodes, la transparence et la gradation selon le type de produits notés », lui répond Jean-Pierre Jouyet. Mais, pour le président de l’AMF, la solution passe aussi par « l’idée de ne pas s’en remettre totalement aux agences de notation : les investisseurs doivent développer le contrôle des produits en interne. Des évaluations alternatives à cette forme de notation doivent être mises en Å“uvre ».

« Les décisions du G20 ne vont pas tout régler »

Dominique D’Hinnin, président du Club des Trente, directeur financier de Lagardère SCA

Quels sont, selon vous, les principaux enseignements de la crise financière actuelle ?
Cette crise est majeure tant par son ampleur que par son origine, à savoir le cÅ“ur même du système, le secteur financier américain. Elle a montré que l’arsenal de régulation en place était d’une certaine manière foisonnant, mais aussi incomplet et inefficace pour prévenir l’apparition de tels événements.
On peut tout d’abord s’interroger sur la profusion des comités et organismes chargés de prévenir les crises ou de réguler le secteur financier au sens large. La tentation d’en créer de nouveaux fait peser un doute sur leur utilité ou leur capacité à être écoutés dès que les choses iront mieux. A ce titre, on peut se poser la question des moyens et de l’attention qui seront attribués, sur une longue période, au nouveau Conseil de stabilité financière (Financial Stability Board : FSB), les alertes passées du Forum de stabilité financière (FSF) n’ayant pas eu d’effet notable.
L’arsenal de régulation s’est par ailleurs révélé incomplet car de nombreux acteurs ne sont pas ou très inégalement couverts : hedge funds, fonds d’investissements, Investment banks aux USA, distributeurs de subprimes et autres produits financiers, etc. De nombreuses opérations telles que les transactions sur produits dérivés sur les marchés non régulés et sans procédure de compensation centralisée pouvaient ainsi échapper à toute supervision.
Il faut noter à ce sujet que le démantèlement de la régulation de marché s’est poursuivi très tard. Ainsi, en octobre 2008, une nouvelle réglementation américaine a rendu possible la négociation aux Etats-Unis des titres de groupes cotés sur les places non américaines, sans l’accord de ces groupes ! Ces programmes d’American depositary receipt (ADR) non sponsorisés, qui touchent désormais plusieurs centaines de groupes, sont totalement hors du champ de la régulation des pays d’origine de ces émetteurs et échappent complètement à ces derniers.
Enfin, l’arsenal de régulation est peu efficace car les acteurs de la régulation ne sont pas suffisamment coordonnés. Le système de régulation est largement fondé sur les types d’entreprises – banque, assurance, etc. – alors que ces entreprises peuvent exercer différents métiers qui se recoupent : les banques font de l’assurance et réciproquement. De nouveaux acteurs apparaissent, comme les grands fonds d’investissements, qui commencent même à l’heure actuelle à se lancer dans des activités financières très variées, sans être nécessairement assujettis à des contrôles. Les réglementations restent enfin dramatiquement en retrait sur la globalisation des activités qu’elles sont censées surveiller.

Quel est votre point de vue sur les conclusions du G20 du 2 avril ?
Aujourd’hui, un vent d’optimisme, nourri par le rebond des marchés boursiers et obligataires, donne le sentiment qu’un nouveau départ est possible. A l’évidence, le G20 va dans la bonne direction, c’est une avancée, mais il ne faut pas exagérer. Il convient de rester très prudent et de ne pas penser que les décisions du G20 vont tout régler.
Parmi les avancées obtenues dans le cadre du G20, une des plus importantes sur le plan technique est le fait d’imposer des systèmes de compensation centralisés pour les marchés de produits dérivés. Cela devrait permettre, d’une part, de centraliser ces opérations, donc d’assurer une meilleure liquidité, et, d’autre part, de réduire les risques de contrepartie et de les contrôler au moins partiellement.
Autre décision importante, sur le plan macro-économique cette fois : l’augmentation des ressources du FMI, ce qui permettra à l’institution internationale de mieux prévenir les crises de change ou de liquidité liées aux risques souverains.
Enfin, on peut saluer l’effort de moralisation affiché s’agissant notamment des paradis fiscaux et des rémunérations des dirigeants.

Vous pensez visiblement qu’il faut aller plus loin. Dans quelle direction ?
Les difficultés sont, d’une part, de savoir quand et comment intervenir et, d’autre part, de savoir qui doit et peut agir. Alors qu’il n’existe aucune autorité de réglementation internationale, le pouvoir politique national a, à bien des égards, abandonné provisoirement la régulation. Il faut dire qu’il n’est pas toujours le mieux placé pour réglementer des marchés de capitaux mondialisés. Quant aux professionnels, ils ont fait des efforts, par exemple en élaborant les normes comptables internationales ou des normes prudentielles pour les banques ou les assurances. Mais ce qui s’est passé avec les IFRS montre bien que, parfois, la régulation est une affaire trop sérieuse pour être exclusivement confiée aux professionnels.
Il faut bien comprendre que le capitalisme ne changera pas : il est et restera cyclique. Les marchés ne s’autorégulent pas automatiquement ou, s’ils le font, uniquement par des secousses de grande violence. Seule une régulation peut limiter ce risque, et faire en sorte que le ralentissement économique inévitable ne se traduise pas par des drames sociaux et humains, ou par l’apparition de risques systémiques.
La régulation doit porter sur l’ensemble des acteurs, et non pas seulement sur certaines catégories, et avoir une portée réellement globalisée. Ainsi, on peut considérer comme une avancée du G20 l’obligation d’information pour les hedge funds présentant un risque systémique. Mais ce progrès peut apparaître timide : comment mesurer à l’avance un tel potentiel de risque systémique ?
Sans être pour une régulation à tout crin, loin de là, il semble qu’il faut élargir l’effort de régulation actuel, avec comme objectif de limiter la propension des marchés à générer des effets de cycle démesurés et à se contaminer réciproquement. L’objectif est de créer un cadre stable et harmonisé, c’est de cela dont les entreprises ont le plus besoin. Mais, avant même de parler d’architecture de régulation internationale, il faudrait déjà qu’au sein de l’Union européenne, le Royaume-Uni et l’Europe continentale se mettent d’accord pour harmoniser leurs méthodes…

Com’ nécessaire
Répondant à Dominique D’Hinnin qui voit le G20 comme « une magnifique opération de communication », Jean-Pierre Jouyet estime que « c’est peut-être vrai, mais c’était nécessaire. Il y avait besoin d’une intervention du politique pour restaurer la confiance, retrouver des repères face aux fortes interrogations des industriels et de l’opinion publique internationale. Le G20 a permis d’intégrer de nouveaux champs dans la régulation, tels que la question des rémunérations ou des centres offshore ».

Remettre l’entreprise au premier plan

Pour Frank E. Dangeard, administrateur de sociétés et ancien président du Club des Trente, « le capitalisme, comme la démocratie, fonctionne grâce à un équilibre entre trois pouvoirs. Dans le cas du capitalisme : la régulation, la finance et les entreprises ». Or, « cet équilibre est rompu, explique-t-il, la régulation et les entreprises, passées au second plan, ne font que servir les intérêts des marchés financiers. Il faut que les entreprises redeviennent un des trois piliers du fonctionnement du capitalisme. »

Savoir dire « non » aux marchés
Pour cela, les organes de gouvernance des sociétés gagneraient, ajoute Frank E. Dangeard, à « réapprendre à dire non aux marchés financiers ». Les conseils d’administration « doivent cesser d’être de simples organes de contrôle du management pour assumer pleinement leur rôle de co-gestionnaires de l’entreprise. »
Encore cela suppose-t-il de « ne pas laisser les questions de gouvernance en marge de la refonte du capitalisme » et de « se pencher notamment sur la problématique du contrôle interne et de gestion des risques ». Et enfin, de « tirer les conséquences de cette conception du rôle du conseil d’administration, que ce soit en matière de fonctionnement, de composition, de responsabilités, de rémunération ou de fréquence des réunions. »
Sur tous ces points, le président de l’AMF rejoint Frank E. Dangeard en dénonçant la perte de vue des intérêts de l’entreprise avec, par exemple, « le risque de détournement du private equity, qui doit participer au financement des entreprises mais qui – par le jeu des incitations fiscales – peut dériver vers un marché de la détaxation. » Et Jean-Pierre Jouyet d’appeler à « des conseils d’administration courageux, capables de contrôler les risques ».

Horizon temporel
Enfin, souligne Philippe Audouin, membre du directoire et directeur administratif et financier d’Eurazeo, « il faut réconcilier l’horizon temporel de l’entreprise avec celui de la finance, le premier étant beaucoup plus long que le dernier : les entreprises construisent leurs stratégies sur des années, alors qu’on leur demande des informations orientées sur le très court terme (marked to market notamment) et des rapports trimestriels ». « Il est vrai que le court-termisme n’est pas adapté aux entreprises », concède Jean-Pierre Jouyet, avant de sourire : « mais vous ne pouvez quand même pas demander au régulateur de prendre position contre l’obligation de reporting et d’information réguliers. »

Patrick de Cambourg, président de Mazars

Au lendemain du G20 de Londres, quels sont les principaux points sur lesquels vous souhaitiez insister à l’occasion du dîner organisé par le Club de Trente, Mazars et l’Hémicycle ?
Aujourd’hui, la priorité est de remettre sur pied le système financier et économique mondial, ce qui implique une politique d’ensemble. L’intérêt du G20 a été justement d’aborder les différents angles du sujet. Ayant une position privilégiée d’auditeur et de conseil d’entreprises à l’échelle mondiale, je souhaite mettre l’accent sur deux thèmes : la résorption des zones d’ombre du système financier et l’amélioration du modèle de normalisation comptable.

De quelles zones d’ombre parlez-vous ?
Il existe dans le système actuel des zones d’ombre « géographiques » : les paradis fiscaux, règlementaires ou juridiques. Il semble que le G20 ait décidé de prendre les mesures nécessaires afin que la transparence devienne une règle mieux partagée.
Mais il existe également des zones d’ombre dans les pays pourtant attentifs à ces questions, car certains marchés ne sont pas régulés. Or, ce sont les transactions sur ces marchés qui sont à l’origine de la crise financière actuelle : dérivés de crédit, titrisation… Traditionnellement, on édicte des règles pour les marchés actions car le droit de propriété y est protégé. Les exigences de transparence sur ces marchés sont dès lors importantes. En revanche, les transactions menées sur les marchés non régulés ont été considérées comme relevant de la sphère privée et du contrat entre professionnels ayant connaissance des risques qu’ils courent. Or la crise a révélé que tel n’est pas le cas et l’importance des montants engagés dans cette sphère a déclenché un séisme financier qui entraîne dans sa chute les marchés régulés, et par conséquence le système de crédit et l’économie.

Que faut-il faire, selon vous, pour lutter contre ces zones d’ombre ?
Il est nécessaire de mettre en place une surveillance macro-prudentielle, qui consiste à surveiller la frontière entre le régulé et le non-régulé. Et il faut que les organismes ou institutions en charge de cette surveillance soient à même de tirer la sonnette d’alarme en cas de problème, mais surtout d’agir. Car certains régulateurs ont souligné les risques encourus par le système financier, mais ils n’ont pas été entendus et aucune mesure n’a été mise en oeuvre.
L’échelon européen me paraît pertinent pour une telle gestion puisque nous vivons aujourd’hui au sein d’une communauté qui partage un même cadre juridique, une monnaie et un espace économique. Les propositions formulées par Jacques de Larosière vont dans le bon sens ; il est essentiel de donner une base juridique solide aux comités de niveau 3 (CESR, CEIOPS, CEBS). Il faut les autoriser à prendre des décisions individuelles contraignantes et ne pas les « cantonner » dans une fonction consultative. Au niveau international, le renforcement du rôle du FMI comme la création du Conseil de la stabilité financière sont de bonnes nouvelles. Ils pourront jouer pleinement leur rôle de tour de contrôle des marchés et agir en cas d’accroissement des risques systémiques.

Vous parliez aussi de réfléchir au modèle de normalisation comptable…
Historiquement, au niveau européen, il n’y a pas eu de démarche de normalisation. Face aux besoins dans ce domaine et à la concurrence des normes américaines, l’Europe a finalement choisi de retenir les normes internationales IFRS élaborées par l’IASB (International Accounting Standards Board), fondation privée. S’il faut se féliciter de la volonté de l’Union d’harmoniser les normes comptables, on peut regretter qu’elle ne l’ait pas fait elle-même. En effet, en confiant cette tâche à un organisme tiers réputé indépendant, l’Europe a largement « amputé » sa souveraineté en matière comptable.
Il est, selon moi, absolument essentiel de renforcer les organismes européens, en liaison avec les organismes nationaux, afin qu’ils soient en mesure de participer pleinement à l’élaboration des normes et de faire entendre la voix de la communauté économique la plus importante à ce jour à les appliquer. En liaison avec le Parlement européen, ces organismes doivent être à même de mettre en oeuvre l’indispensable processus d’homologation et, le cas échéant, de refuser de mettre en place une norme si cela s’avérait nécessaire. Car, si l’IASB est « Think Tank » innovant, mais il n’a pas de responsabilité d’application. Il est donc imprudent de lui confier toutes les prérogatives, dont certaines sont souveraines.

Depuis quelque temps, on parle d’une convergence des normes américaines vers les normes internationales. Quel est votre point de vue sur cette évolution ?
La convergence des normes est en elle-même une bonne chose… à la condition qu’elle résulte d’un accord entre souverainetés. Contrairement à l’Europe, aux Etats-Unis, il ne fait pas de doute que la normalisation comptable est une prérogative des pouvoirs publics et elle est considérée comme telle par les autorités politiques.

Depuis le début de la crise financière, les normes comptables internationales ont été fortement critiquées. Le G20 s’est emparé du sujet. Quelle est votre analyse ?
Il est probable que le concept de « full fair value » a vécu et c’est une bonne nouvelle ! On peut aussi reprocher aux normes IFRS d’avoir accompagné la financiarisation de l’économie et d’avoir véhiculé cette idée qu’il existait une « fair value » pour la plupart des actifs et des passifs. Inspirées par cette illusion dangereuse, certaines normes sont inadaptées, car pro cycliques, et accentuent probablement la crise actuelle.
Il est donc nécessaire de revoir ces normes mais surtout leur cadre conceptuel. Il faut reprendre le travail sur des bases plus classiques et savoir quels sont les principes fondamentaux du droit comptable sur lesquels on s’accorde, avant d’élaborer des normes détaillées. Il faut, par exemple, limiter ou adapter l’utilisation de la « fair value » lorsqu’il n’y a plus de marché. Le recours à la valeur marché n’a de sens que si le marché existe et que l’on se place dans la perspective de gestion correspondante.
Réhabiliter le principe de prudence est également essentiel. Hormis les actifs gérés dans une perspective à court terme, les plus-values ne doivent être comptabilisées que lorsqu’elles sont effectivement réalisées. Une réflexion doit s’engager sur la comptabilisation du profit pour toutes les activités de production et de services en prenant comme référence sans doute la valeur ajoutée, qui est une bonne mesure de l’activité humaine.
Il faut enfin développer l’information sur tous les produits sophistiqués et hors bilan, ainsi que les flux de liquidités et la trésorerie.
Comme l’a indiqué le G20, la révision des normes comptables existantes et l’élaboration de normes véritablement internationales sont des chantiers urgents, il ne faut cependant pas prendre des décisions sans réflexion ou imposer des changements drastiques en quelques mois. Le principe de stabilité normative doit jouer son rôle pour que les investisseurs puissent comparer.

Reprendre la maîtrise des normes comptables

Comme le rappelle Patrick de Cambourg, président de Mazars, « l’Union européenne a renoncé à sa souveraineté en matière comptable en choisissant les normes IFRS1, puisqu’elle ne fait qu’homologuer des règles élaborées par une fondation anglo-saxonne, l’IASB2. »
La question qui se pose dès lors, pour le président de Mazars, est : « Va-t-on vers un renforcement de l’IASB en tant que normalisateur mais avec une accountability revue ? Si oui, il est nécessaire de créer un organisme européen de bon niveau en liaison avec les autorités élues de la zone. Nos amis anglo-saxons le savent : qui ne fabrique pas la norme arrive après la bataille. »
« Nous n’avons pas choisi les IFRS de gaîté de cÅ“ur, rappelle Jean-Pierre Jouyet. Un débat a eu lieu avec la Commission européenne à la fin des années 1990 sur la possibilité de créer des normes européennes ou d’adopter les normes IFRS. Le pari des normes internationales n’était pas absurde, dans la mesure où l’Union pouvait prendre le lead dans ce domaine. Le problème est que la convergence ne s’est jamais réalisée. » Estimant qu’« on ne peut laisser une fondation de trusties élaborer les normes appliquées sur le territoire européen », le président de l’AMF souhaite que l’Union se dote – à l’instar de ce que sont en train de mettre en Å“uvre les Etats-Unis où la Fed et la SEC pourraient se partager la gouvernance de la normalisation comptable – d’un « board composé des régulateurs, de ceux qui élaborent les normes et d’autorités politiques ». Reconnaissant que « ce sujet intéresse surtout les Français », il indique qu’« il reste à convaincre nos partenaires européens ».

(1) International Financial Reporting Standards.
(2) International accounting standards board : Bureau des standards comptables internationaux.

Fair value à adapter
Alors que Jean-Pierre Jouyet rappelle que « la full fair value est aujourd’hui écartée », Philippe Bordenave, directeur financier de BNP Paribas, se fait le défenseur de la valeur de marché : « il faut appliquer des normes comptables différentes selon les activités : pour les activités de négoce d’instruments financiers sur des marchés liquides, la fair market value est la bonne solution ; mais pour des activités bancaires ou de financement à moyen et long termes, la valeur de marché instantanée n’est pas pertinente. » Il faudrait donc, approuve Jean-Pierre Jouyet, « adapter la valeur de marché à l’activité. »
Reste, ajoute le président de l’AMF, que les normes comptables, fortement critiquées, ne sont pas responsables de la crise – « il ne faut pas confondre le thermomètre et l’origine de la fièvre » – et qu’il ne faut pas focaliser uniquement sur ce point.

Malentendus intra-européens

Pour Fabrice Demarigny, associé chez Mazars et directeur des activités marchés de capitaux, « tout l’enjeu pour l’Europe est de parvenir à prouver sa valeur ajoutée entre l’échelon global incarné par le G20 et les politiques nationales visant à répondre à la crise. » A cet égard, ajoute-t-il, « des progrès ont été réalisés puisque la stratégie du moins disant réglementaire a montré ses limites, que le marché unique a franchi un point de non retour – comme l’attestent la multiplication de fusions transfrontalières d’institutions financières – et qu’un cadre juridique est désormais bien établi avec le PASF et l’euro. »
Il souligne l’importance de soutenir les « deux propositions phares du rapport Larosière car elles sont exposées à un risque d’écartèlement entre le niveau national et le niveau global. La première concerne le comité européen des risques systémiques placé sous le contrôle de la BCE mais dont il reste à définir l’articulation avec le FSB et la capacité de contrainte sur les régulateurs nationaux – capacité nécessaire pour que ses “recommandations correctrices” ne restent pas lettre morte. »
Et c’est un problème similaire qui se pose avec cette autre proposition de Jacques de Larosière qu’est l’institutionnalisation des comités de niveau 3 : « Comment s’articuleront ces comités de niveau 3 avec les 28 collèges identifiés par le G20 et avec les régulateurs nationaux ? Il y a de nombreux mérites dans la proposition qui vise à donner à CESR un pouvoir de médiation contraignant en cas de désaccord entre l’autorité du pays d’accueil et celle du pays d’origine d’un établissement financier. »
D’accord avec Fabrice Demarigny pour souhaiter « une intégration européenne financière plus poussée et un renforcement des pouvoirs du CESR – concernant l’interprétation et l’arbitrage, les régulateurs nationaux ayant suffisamment à faire avec l’extension de leur champ de compétences », Jean-Pierre Jouyet ne nie pas ce problème de convaincre de la pertinence de l’échelon régional. En effet, que ce soit pour l’institutionnalisation des comités de niveau 3 ou pour la surveillance du risque systémique, la volonté européenne fait défaut dans certains Etats membres de l’union, explique-t-il en substance, jugeant que la difficulté pourrait par exemple se présenter « entre les collèges où certains voudront en rester à l’échange d’information tandis que d’autres préféreraient approfondir la coordination ».
Et de conclure : « si l’on veut éviter que la compétitivité de la zone euro ne diminue, il va seulement falloir faire en sorte que ceux qui voudraient avancer n’en soient pas empêchés par ceux qui ne le souhaitent pas ». Ce qui amène Philippe Bordenave, directeur financier de BNP Paribas, à souligner que le périmètre pertinent d’une supervision renforcée serait la zone euro, la devise étant un élément essentiel sur les marchés de capitaux. Reste que, rappelle Jean-Pierre Jouyet, « les Etats membres ont des difficultés à se mettre d’accord ». Mais, espère-t-il, « la situation va peut-être changer en raison de la crise. Il faudrait pour cela une impulsion politique, car ce ne sont pas les techniciens, les régulateurs ou superviseurs qui peuvent prendre ces décisions. Il faudrait qu’une initiative franco-allemande émerge sur ce point. »
Prochaine étape en attendant : le Conseil européen de juin devrait arrêter ce que les Etats membres garderont du rapport Larosière. « Personnellement, confesse Jean-Pierre Jouyet, j’aimerais que le rapport soit repris dans son entier car, même s’il aurait pu étoffer davantage ce qui concerne la commercialisation des produits et l’information des épargnants, ce travail est très complet et a une cohérence qu’il faudrait préserver ».

Pourquoi le FSB ferait-il mieux que le FSF ?
Pour Jean-Pierre Jouyet la mise en place du Financial stability board (FSB) vise à « regrouper les banques centrales, les régulateurs et surtout les ministres, ce qui permettra un contrôle de la part des politiques. Alors que le Forum de stabilité financière (FSF) était un groupe informel, le FSB disposera de pouvoirs plus importants. Le FSF n’était pas bien connu, poursuit-il, ce qui explique son faible impact. Grâce à la participation des politiques, le FSB disposera d’une vraie possibilité d’alerte. »

Trop de régulateurs ?
Approuvant Dominique D’Hinnin, qui s’étonne du grand nombre de régulateurs, Jean-Pierre Jouyet regrette « la multiplicité des instances : au niveau européen, il existe 67 régulateurs pour la banque, l’assurance et les marchés financiers. » Certes, « il y en a beaucoup aussi aux Etats-Unis, reconnaît-il, mais les autorités américaines sont en train de régler ce problème, comme le montrent leurs interventions fréquentes sur ce sujet depuis une dizaine de jours. Il est temps que l’Union fasse de même ».
« Un rapprochement entre les régulateurs au niveau national ne serait-il pas également souhaitable ? », demande Bernard Traullé, directeur de la coordination des audits externes de la Banque postale. « Cette question se pose, répond Jean-Pierre Jouyet, même s’il ne semble pas y avoir de différence entre le système français qui comprend trois régulateurs et le système britannique dans lequel un seul régulateur s’occupe des marchés financiers, des assurances et des banques. » Cependant, poursuit-il, « il faudrait une simplification du système français : sans doute ne pouvons-nous pas en rester à une structure en silo alors que les métiers de la banque et des assurances se sont rapprochés et que les enjeux sont transversaux. Une fusion de la Commission bancaire et de l’Autorité de contrôle des assurances et des mutuelles pourrait être envisagée. »

« Trous noirs »
Rappelant que « si les hedge funds ne sont pas à l’origine de la crise, ils pourraient être un facteur aggravant en raison de leur effet de levier important auprès des banques », Hervé Hélias regrette que « la majorité d’entre eux ne soit pas régulée ». « Les hedge funds sont en effet des trous noirs », approuve Jean-Pierre Jouyet.

Curseurs
« La question principale est de savoir à quel moment le régulateur doit intervenir. Où placer le curseur entre la régulation et l’innovation financière comportant une prise de risque ? », s’interroge Hervé Hélias, associé chez Mazars. Il faut en effet, explique Jean-Pierre Jouyet, « déterminer ce que nous sommes prêts à accepter en termes d’innovation. Ces dernières années, on a laissé se développer des produits de plus en plus complexes parce qu’on pensait que les gens étaient avertis et professionnels et que ces produits restaient compartimentés. Ce n’était visiblement pas le cas, l’expérience ayant montré que les personnes averties n’agissaient pas forcément en professionnels et que les risques étaient systémiques. »